经历了改革牛、国家牛、水牛的狂热，中国股市的“踩踏”终于发生了：两周之内上证综指跌18.84%、创业板跌24.38%，均创下历史之最。但这样的惨烈对一些理性的观察者而言，并不令人意外。暴跌是暴涨的必然结果，跌幅创记录是因为引入了“两融杠杆＋场外配资”。朱镕基总理在面对1996年的大牛市时曾言：“世界股票市场是有规律的，有涨就有跌，暴涨就暴跌”。
在所有的市场中，股市对于信息、政策、资金最为敏感，是以对监管要求最为严格。股市的健康发展，要求监管者正确地有所为有所不为，而一旦监管理念出现偏差，股市运行机制就会被扭曲，甚至导致严重的风险和不公平，这一点在此轮泡沫的形成中体现尤为明显。
有所为
股市监管机构最重要职能是确保市场的三公原则，即公开、公平、公正。对股市而言，财务欺诈、内幕交易、股价操纵是普遍存在的痼疾。马克思说，“资本如果有百分之五十的利润，它就会铤而走险，如果有百分之百的利润，它就敢践踏人间一切法律，如果有百分之三百的利润，它就敢犯下任何罪行，甚至冒着被绞死的危险”。对资本市场的犯罪而言，其高收益往往令犯罪者趋之若鹜。南方电网原副总经理肖鹏涉嫌利用多家电力供应商的内幕信息炒股，连续8年无一亏损、年均收益率近50%，这一收益率足以令巴菲特20％左右的年收益率汗颜。创业板造假第一案“万福生科”，虚构利润5815万，虚增营业收入2.86亿，欺诈发行募集资金4.25亿，但最终的处罚是公司罚款850万元，原董事长获刑3年半。这是多么神奇的回报率啊？
20世纪初，美国迎来疯狂的“镀金时代”，股市也进入了疯狂。由于当时美国既没有《证券法》、又没有证监会，庄家与内幕交易者可谓如鱼得水、为所欲为。最终酿成了1929－1933年大萧条。危机后，美国痛定思痛，出台了严厉的《证券法》，美国总统约翰·F·肯尼迪的父亲约瑟·P·肯尼迪成为第一任证监会（SEC）主席。
如今，美国证监会的执法可谓世界上最严厉的。但正是严厉的执法，让资本市场从“巧取豪夺的野蛮生长”过渡到了“价值创造”的正途，成就了如今的纳斯达克奇迹。从几个案例可以窥视美国证券执法之威严：1、 高通公司前执行副总裁汪静因内幕交易、洗钱和妨碍司法等罪名于2015年6月被判处有期徒刑18个月，罚款50万美元。汪静去年7月承认从事内幕交易，获利24万美元，并说服了他的股票经纪人和兄弟帮助掩盖骗局。他的股票经纪人将于7月宣判。美国司法部已对汪静的兄弟汪冰发出了通缉令；2、2015年4月美国SEC指控称，中国公民夏小雨和胡艳婷(音译)，在58同城购买赶集网43.2%股份和腾讯控股向58同城投资4亿美元两则消息爆出前，两人“恰好”在此时购买了58同城的认购期权，这两则消息公布后，58同城股价均上涨超过1/3，交易量增长超过20倍，两人凭此获利超过200万美元；3、 2015年6月美国SEC对在线游戏网站4399 CEO骆海坚提起诉讼，称他在奇虎私有化方案公布的不久前“极为巧合地”买入了奇虎的买入期权，并从中获利超过100万美元。SEC表示已紧急冻结骆海坚在美国券商账户中的盈利，并禁止他在监管部门调查的过程中销毁证据；4、 香港东亚银行董事长李国宝1993年进入道琼斯公司的董事会。2007年5月美国SEC起诉香港一对夫妇王勤竞与梁家安，指控他们在新闻集团收购道琼斯消息公布前的两周内购买了415000股道琼斯股票，非法获利800万美元。李国宝与梁家安之父梁启雄曾有生意和社交往来,梁启雄是东亚银行加拿大分行的董事，李国宝与梁启雄还分别担任香港圣雅各i福群会主席和副主席。2007年4月13日李国宝和梁启雄乘坐同一架飞机飞往上海。此后就发生了王勤竞夫妇购买道琼斯股票的事件。李国宝被SEC列为被告并以810万美元达成和解，而且其宣布辞去香港行政会议成员一职。
上述案件，如果发生在中国股市，可能都属于大家视而不见的小case。而美国证监会一旦发现“异常”就提起诉讼，大大提高了对内幕交易的威慑力。
“道高一尺，魔高一长”。监管者即使有火眼金睛，也不可能第一时间发现所有的造假者。因此，一旦发现就进行残酷的惩罚，才是杜绝造假的最佳途经。在美国2000年前后的互联网泡沫中，发生了震惊世界的“安然公司”案件。 1999年安然创建在线电子商务平台安然在线(EnronOnline)，成为世界上最大的B2B电子商务平台，连续6年被《财富》杂志评为“最富创新能力”的公司。安然2000年总收入高达1000亿美元，名列美国500强中的第七，入选哈佛教材。造假被揭露后，股价从最高90美元狂泄到26美分。2001年12月安然宣布申请破产保护。安然公司CEO肯尼斯·莱在可能被宣判175年的坐牢生涯前离奇死亡。不仅如此，世界四大会计师事务所之一的安达信也受此牵连而破产倒闭。
监管者严格执法，就是对市场最好的“呵护”。
有所不为
由于股价反映的是公司未来价值，而这种价值是一种主观判断，因此股市时常大起大落。从历史经验看，股市泡沫的形成主要是两种因素：1）投资者的动物精神。在贪婪、乐观情绪和羊群效应驱使下，投资者时常做出“非理性”的投资。最经典的案例是17世纪的荷兰郁金香泡沫。在舆论鼓吹下，人们对郁金香表现出一种病态的倾慕。1634年1000元一朵的郁金香花根，不到一个月后就升值为2万元了。1637年郁金香价格同比上涨高达5900%，一株名为“永远的奥古斯都”的郁金香售价高达6700荷兰盾，足以买下阿姆斯特丹运河边的一幢豪宅，而当时荷兰人的平均年收入只有150荷兰盾。1637年2月4日郁金香价格突然崩溃，一个星期平均下跌90%。人的动物精神是固有的，这是导致股市泡沫一再重复的根本原因。但是这种动物精神时常被一些“骗局”、“陷阱”所放大，这才是监管者应该充分关注的；2）流动性泛滥。弗里德曼指出：“价格是一种货币现象”。人类进入信用货币时代以来，货币超发日趋严重，这更助推了股市泡沫。美国2008年次贷危机，即源于2001年纳斯达克泡沫破裂后，美国长期维持超低利率，导致流动性泛滥，加上中国廉价商品涌入美国，创造了“无通胀的繁荣”，也酝酿了股市和楼市超级泡沫。
面对股市泡沫，监管者应对市场抱有“敬畏之心”，这不仅是因为监管者难以左右股市的走势，更因为监管者的“乱作为”会带来新的信息干扰，甚至造成股市的财富不公平分配。监管者只要守住“三公”的原则，避免不法者“浑水摸鱼”，其它的尽管交给市场，“凯撒的归凯撒，上帝的归上帝”。
与成熟市场相比，中国证监会最受诟病的就是对新股发行节奏的调控。这一制度严重扭曲了IPO供求关系，容易在泡沫时使市场失去自发的供求调节的机能。而一旦证监会加快新股发行节奏，又会被股民指责为打压牛市。
至于货币政策，一般而言并不以资产价格为政策目标。换言之，货币政策应该对股市泡沫是“淡漠的”。但从实践来看，不管货币政策制定的出发点是什么，其对股市的影响是巨大的。例如在美国，美联储的加息降息，始终牵动股市最敏感的神经。1968年弗里德曼说：“大萧条是政治家们的最后一次大错，每次出现经济紧缩苗头时，他们便会“过度刺激”经济，包括超额印制货币，其结果是导致新一轮的通货膨胀。”1999年互联网泡沫越吹越大之时，伯南克曾参加了一次有关货币政策是否应考虑资产泡沫的大讨论。伯南克认为，美联储只应盯住通货膨胀，资产价格不应进入决策视野。但如果泡沫破裂，美联储应该赶紧降息，以缓解其对经济的冲击。
中国此轮泡沫中的监管者缺位
中国此轮泡沫的形成，有市场本身的因素，有货币政策宽松的影响，但更存在监管者的缺位问题。
股市违法犯罪活跃度与泡沫成正比，因为泡沫越大则违法的收益率越高。去年以来创业板市场发生482起重组并购，创业板300多家上市公司（除掉新上市的），平均每家公司1.5次；暴风科技39个涨停板……对于一个负责任的监管者而言，这样的局面是“斯可忍，孰不可忍”。尽管证监会也宣布对一些公司立案调查，但从处罚的力度、速度、威慑度、进展来看，几乎没有什么效果，与美国证监会的严酷形成鲜明对比。
证监会原常务副主席李剑阁指出，“最近市场上有一些公司在合并之前走漏消息，存在大量的内幕交易，但是我并没看到对这些内幕交易有任何的查处，我很失望。利用内幕信息违规交易的行为是公开的抢劫，对老百姓是不公平的”。
一旦监管者缺位，势必各类障眼法层出不穷，普通投资者被忽悠得团团转。知名投资人但斌表示，“政府最好的策略是制定好游戏规则后，让市场自由调节，该做的就是打击那些挑战规则的人，比如，内幕交易、公司造假、财务欺诈等等。这几年中国A股最大的问题是“妖魔鬼怪舞翩迁”，不讲价值，让投机取巧者横行天下！”各种不负责任的概念炒作，进一步放大了投资者的“幻觉”，泡沫变得更加不可收拾。
提示风险是监管者的另一职责。在每轮牛市中，总有大量缺乏经验的投资者跟风进入。此时，充分的风险提示就是对弱者最好的保护。对于融资杠杆、场外配资这一重要因素，证监会既未进行逆周期的调节，发现问题后出手已经太晚。一旦融资爆仓，破产、跳楼都会发生，这是中国投资者此前并未遭遇的“心理考验”。 在应对1996年股市泡沫时，朱镕基总理说，“现在股民的风险意识不如新中国成立前，那时的上海股民赔了钱就往黄浦江一跳了事。现在赚了钱的一声不吭；赔了钱的找市政府，砸市政府的玻璃。现在不警告他，将来出了事怎么办？因此，我们认为《人民日报》这篇特约评论员文章发表的正是时候”。与1996年相比，当前监管部门对风险的提示是不足的、没有力量的。
中国此轮泡沫中的政府越位
中国股市长期被诟病为“政策市”，即受到政策因素很大影响。此类政策因素，既有国家层面和各部委的显性政策，也包括一些官方媒体的暧昧背书。
此轮牛市，一开始就带有显著的“政府背书色彩”，从改革牛、国家牛甚至去杠杆，各种理论粉墨登场。其实这些都是一些别有用心者对政府的“政策绑架”。中国的国家领导人从来没有对股市表过态。唯一一个表态是证监会主席肖钢所谓“改革牛理论成立”。但这也只是“好事者”归纳总结提炼肖钢在中央党校的内部讲话，肖钢并未公开认可。
《人民日报》、新华社的一些文章和报道被市场广泛解读为“政策背书”。其实这些文章都非社论，只是记者或作者的个人见解，但被网络媒体和专家不负责任地“标题党化为”代表《人民日报》、新华社的观点。
政府为牛市背书是非常危险的。克林顿的财长鲁宾曾这样告诫克林顿:“总统先生，股市涨成这样，你千万别出去邀功说是自己的功劳。”克林顿问，“为什么呢？”鲁宾说：“因为股市涨上去，它还会再跌下来。”
一旦投资者认为有政府信用在支撑，股市就会暴涨。一些官方媒体呼吁“慢牛”的想法是天真的：如果大多数人都认同慢牛，慢牛自然会变成快牛，然后是疯牛。只有市场存在较大分歧的时候，才有可能形成慢牛。对1996年的股市暴涨，朱镕基总理说，“为什么暴涨？大家都认为，香港“九七”回归之前，政府绝对不会让股市掉下去；否则，政府的面子不好看。以为买股票就必赚，因此今年9月份后新的股民进入得比较多，几个月的时间增加了800万户。大概有近40%的城市人口与股票有千丝万缕的联系。股市要是出问题不得了。”此轮牛市中，每周新增开户数超百万，新股民在暧昧的政策信号下不断涌入。
让投资者认清风险，是对投资者最大的保护。面对1996年大牛市，朱镕基总理说，“暴涨就暴跌。我们不能不讲话了，于是发表了《人民日报》特约评论员文章，是证监会同志起草的，讲了三个道理：股市现在是非理性的；是有涨必有落，落的时候，政府不会托市，也托不起这个市；股市风险自负，政府管不了”。社论一出，泡沫应声而破。
曾于1996年担任证监会原常务副主席的李剑阁最近警告说，“制造出了一个“国家牛市”的概念，这是在设置陷阱。如不及时加以澄清，后果是十分危险的”。
泡沫破裂之后怎么办？
泡沫形成之际，投资者尽情享受。一旦泡沫破裂，市场又迅速形成“救市”的呼声。其实，监管者没有能力救市，更不应该救市。原因很简单，救市会进一步强化“政府背书”、淡化投资者的风险意识。下一次再跌怎么办？政府继续救市吗？如果一跌就要救市，中国股市岂不成了只涨不跌的“世界奇葩”？有常识的人皆知此乃天方夜谭。
也有人搬出1987年美国股灾的经验来作为“救市”的依据。 1987年10月19日，道·琼斯指数一天之内下跌22.6%，引起巨大恐慌，数以千计的人精神崩溃，跳楼自杀。纽约股票交易所计算机系统在这一天也几乎陷入了瘫痪的状态。 白宫发表声明说：“国家经济运行状态良好，就业率处于最高水平上，生产也不断增加，贸易收支也在不断改善。”银行纷纷停止对专业经纪商和交易员提供信用，专业经纪商陷入了流动性困境。美联储主席声明，“为履行作为中央银行的职责，联邦储备系统为支持经济和金融体系正常运作，今天重申将保证金融体系的流动性。”通过上述措施，股市恐慌情绪得到消除。1987年股灾，除了股价泡沫之外，“程序化交易”的广泛应用被认为是重要因素。
从美国1987年股灾的政府行为来看，其出发点是：缓解市场恐慌情绪、预防金融系统性风险。
相比之下，中国当前的股市暴跌有着非常合理的解释：前期在融资杠杆作用下急剧上涨，一旦出现逆转信号就转为急剧下跌。而且，当前并未出现冲击金融系统稳定的迹象。既然是市场向理性和价值中枢的回归，何须紧张？
6月26日证监会新闻发言人说：“市场短期内出现较大幅度的回调，这是市场自身运行规律的结果，各方需理性看待”。6月29日发言人又表示：“回调过快不利于股市健康发展”。
话虽如此，股市涨跌岂能都如监管者预料？我们应对市场抱以敬畏之心。
结束语
此轮股市泡沫特别是创业板泡沫的形成，凸显政府的越位与缺位。我们应重温朱镕基总理在1996年股市泡沫中的理念，充分揭示风险、划清政府与市场的边界，才是对投资者最好的保护。如果事前监管者就能正确地有所为有所不为，股价泡沫本不至于到如此程度。记住，是泡沫一定会破灭的。监管部门、官方媒体应该控制自身的“动物精神”，收起自己对股市走势的“忍不住的关怀”，专心维护三公原则，让市场发挥决定性作用。
