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利率走廊来了 你准备好了吗?

央行研究局首席经济学家马骏等在央行工作论文中提出,应建立利率走廊机制,弱化M2增速的作用。文章中他具体提出六大要点:

1、有必要建立利率走廊操作系统。

2、利率走廊操作系统在控制短期利率波动上具有优越性,可以降低央行货币政策的操作成本。

3、第一步是在隐性政策利率周围建立事实上的利率走廊。

4、第二步是逐步收窄事实上的利率走廊,第三步是取消基准存贷款利率

5、应弱化将M2增速作为货币政策中介目标的作用,给予其以更大弹性。

6、应取消存款利率上限以改善未来货币政策的政策传导。

以下是兴业证券宏观分析师王涵对此的解读:

一、什么是利率走廊?

传统的利率走廊框架,通常以银行向央行拆借的利率构建顶,以银行在央行的存款利率构建底。顶和底的利率实际上都是一种惩罚性的利率,意味着银行无法在货币市场上获得或者拆出资金。理论上,在利率顶的时候,央行对货币供应是无限大,而在利率底的时候,央行对货币的需求是无限大的。因此,利率可以被控制在顶和底之间的区域波动。这使得央行的政策框架可以脱离对货币量的控制,转而通过价格去引导货币量。转而言之,利率走廊是一种基于价格指引的货币政策框架。

二、引入利率走廊的前因:银行负债结构中存款与理财同业的此消彼长

自2008年金融危机之后,我国经常项目顺差/GDP系统性的下降,以及FDI增速的趋缓使得:1、整体外汇占款流入放缓;2、外汇占款中相对稳定的、较长期限的资金流入减少。上一轮周期中,银行可以以较低成本,获得稳定和长期的资金。这是由于企业可以通过出口赚外汇,而后结汇,然后以人民币存款沉淀在银行体系中。然而近几年,这一模式运转不在顺畅,因此银行资金来源端中,代表稳定长期资金来源的存款占比不断下降,而更多依赖短期限的理财和同业资金。

这造成银行负债成本的预期始终不稳定,使银行在做资产配置时,也出现短期化和风险偏好较高的倾向。这间接造成短端利率向长端的传导不畅,以及资金从虚拟向实体传导不畅的现状。

三、引入利率走廊的前因:货币政策对结构变化的回应

银行融资结构的变化,一方面体现为货币市场交易的活跃度上升,另一方面意味着货币市场利率银行负债端的影响上升。因此,在当前的背景下,货币市场有效性的上升反而为央行货币政策框架变化提供了基础,具体来说:1、央行的角色正在从收流动性向投放流动性转变;2、货币和存款市场对银行负债端影响的此消彼长意味着央行价格工具需从存款利率向货币市场利率的转变。

四、引入利率走廊的“后果”:稳定银行负债预期,利于信用派生

利率走廊构建的顶和底是基于银行和央行之间的拆借。理论上,触及利率顶部时,央行可以提供无限流动性来降低短端利率突破顶部的可能性。在我国当前经济下台阶的背景下,货币政策维持宽松是大概率事件。那么一定程度上,利率走廊的出现使得在存贷利率自由浮动的背景下,银行对于负债端的不稳定预期出现下降,具体来说:1、银行对于融资成本的顶部有预期;2、银行对于资金可得性的预期稳定。

我们认为,在银行负债预期稳定的背景下,银行配置行为趋于稳定,风险偏好也会有所下降,一定程度缓解资金期限短期化对银行行为的影响。因此,一方面有利于银行对低收益资产的配置,另一方面提高银行对于长期限投资的亲睐性,使得银行资金可以更好服务实体。

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