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对加快推进我国中长期融资体系建设的建议

  日前,上海作为先行试点自主发行地方债券的城市,成功发行了71亿元的地方建设债券。接下来,浙江、广东和深圳也将自主发行地方债。在我国经济社会处于城市化、工业化、国际化建设的重要发展阶段,投资项目资本金匮乏,巨额的“储蓄资金”和“社会资金”不能转化为集中、大型、长期建设资金的现状,已经成为我国投融资格局中的基本矛盾。在国家推动利率市场化金融改革的重要时期,如何以创新思维和创造性工作方式加快推进我国中长期融资体系的建设,大力发展政策性、开发性金融,对我国经济能否平稳较快发展,将起到十分关键的作用。

  国家发展战略对中长期融资的内在需求

  多年来,开发性金融机构在国际业务大发展过程中,紧密围绕国家“走出去”战略,主动发挥金融杠杆作用,在促进缓解我国能源资源约束、服务国家发展和安全战略中作出了积极贡献。同时,我国也需要通过多种途径参与国际合作,从中熟悉国际规则并寻求与掌控其发展空间。开发性金融机构在积极参与国际合作的同时,不仅能为国家“走出去”战略带来机遇,也能把开发性金融理念和平台带到亚非拉国家。这种模式不仅挑战了传统的国际援助理念,而且大大影响了南南交往的模式,并将日益成为亚非拉国家间交往的新的理论基础。

  城市化创造需求,工业化创造供给,国际化拓展空间,所有这些都离不开政策性、开发性金融集中、大型、长期资金的投入,加快推进中长期融资体系建设已成必然之势。

  开发性金融需加快推进中长期融资体系建设

  纵观全球经济发展历程,作为弥补市场失灵的重要政策工具,不论在发展中国家还是发达国家,不论在经济稳定发展阶段还是在应对金融危机阶段,政策性、开发性银行作为中长期投融资主力军,都是金融体系中不可或缺的组成部分,发挥着撬动市场的重要作用。与此相承,政策性、开发性金融的任务就是通过发行中长期债券直接融资,解决开发性业务领域贷款常见的期限错配风险,为基础设施建设等领域提供长期稳定、持续快速的融资支持。

  这些规定性和发展要素决定了在我国中长期融资体系建设方面,国家金融政策制定部门和开发性金融机构需要从国家发展战略规划的要求出发,在对中长期项目进行财政性、债券类开发性金融投入的同时,必须带动“储蓄资金”和“社会资金”对中长期融资体系建设的投入,以有效统筹国内国际全局和市场。

  中长期融资是均衡社会融资总量的关键途径

  从今年开始,中央要求货币政策要综合运用多种工具,保持合理的社会融资规模和节奏,用社会融资总量替代信贷指标为中间变量,以符合我国融资结构的变化趋势。预计2011年人民币贷款以外的社会融资将超过人民币贷款,这是我国融资结构发生变化和直接融资快速发展的必然趋势。

  不论是以人民币贷款总量作为货币政策中间变量时期,还是在以社会融资总量作为货币政策中间变量时期,政策性、开发性金融机构以发行金融债券为主体、企业存款及其他来源为补充的筹资机制,动员和吸收大量长期和相对低成本的社会资金,用于国家重点项目建设,有力地支持了国家宏观经济政策的实施和国民经济的增长,也保证了开发性金融可持续发展。中长期投融资体系已经成为平抑国家经济周期波动和均衡社会融资总量的关键途径,更是均衡国家经济社会建设与发展整体稳健向上的重要杠杆。

  中长期融资体系建设面临的挑战与机遇

  在我国金融业实行分业经营和分业管理的制度背景下,资金盈余者(储蓄者)、社会资金和资金短缺者(投资者)不通过银行间接融资中介机构而直接进行资金交易已经成为显著的金融现象。这种“金融脱媒”的变化对我国的金融运行和宏观调控的影响是多方面的,微观方面压缩了银行传统的收入来源,宏观方面使得调控部门欲通过管住“信贷闸门”来抑制高投资的政策意图失去了得以实施的基础。我们需要认识到的是:在经济体系全面转向市场化轨道的背景下,发展直接融资已经构成我国金融改革和发展的重要内容。根据其他经济体的经验教训,决定了我国利率市场化将采取一贯的渐进式改革方式,完全的利率市场化仍需较长时间。

  这种金融格局的变化对于我国以“债券直接融资”为主的政策性、开发性金融机构来说,如何充分把握从“间接融资”向“直接融资”与“利率市场化”金融改革发展过程中带来的机遇与挑战,将是一个非常重大的历史课题。

  借鉴国外“打通”经验,创新债券融资体系

  在上世纪80年代中期之前,美国货币当局对金融业采取严格的分业经营与分业管理的实践显示,这种做法不仅徒劳无功,而且危害了金融现代化的进程,致使美国经济长期处于比德国和日本相对落后的境地。80年代中期之后,美国货币当局改变了思路,一反在金融业中实行“严格分业”的传统,逐渐致力于“打通”银行和市场间的联系通道,日益模糊直接融资和间接融资的界限,美国才最终摆脱了“分业经营”的困扰,基于这个新的金融体系,美国重新获得了在金融业中世界领先的地位。美国的经验告诉我们,一个国家金融体系的现代化通常都会经过从“分业经营”到“混业经营”的过程,只有通过最终打通直接融资和间接融资的界限,实行金融混业经营,金融体系才能实现现代化。

  当前中国正在推行发展直接融资战略的过程中,事实上已经允许金融混业过程的展开。这使得中国可能避免其他国家在严格分业的背景下大力发展直接融资所带来的问题。依此来看,中国金融业的现代化发展目前正面临难得的战略机遇。

  在目前我国各地方政府隐性负债已成为普遍行为的情况下,降低商业银行信贷比例,发展更为透明的政策性、开发性金融与地方政府平台的债券融资,不仅有利于地方债务的透明化,减少中央和地方政府的信息不对称;而且能有效降低地方政府隐性债务规模,促进融资渠道的多元化,减轻目前融资结构给商业银行体系带来的巨大压力。同时,将地方政府评级引入城市投资类债券的发行中,从而更为准确地反映发行企业所在地域的经济发展水平以及财政收支状况,以形成多层次的信用评级框架,为城市投资类债券的准确定价提供参照体系。

  政策建议

  中国的发展没有现成经验和模式可循,中长期融资体系建设的发展,取决于金融制度的健全程度。我们必须以创新思维和创造性的工作方式加快推进我国中长期融资体系的建设,以制定出符合我国国情和发展需求的政策和方法。

  第一,制定有利于债券类银行发展的政策。

  在目前高储蓄率、流动性充裕、银行融资为主的金融格局中,要解决巨额储蓄资金和社会资金转化为中长期建设资金的问题,金融政策和监管部门就需要制定加强债券类银行发挥重要的转化作用的发展政策,管理和控制中长期风险,防范短存长贷期限错配导致的系统性风险。

  国际上,以债券为主要融资方式的政策性、开发性银行是一种长期的客观存在。我国的国家开发银行、进出口公司银行、农业发展银行的发展说明,债券类银行的运行是成功的有效的,债券类银行不仅起到了为国家筹集大型、集中、长期建设资金的作用,而且促进了债券金融市场发展。

  以发债筹资为主的债券银行,其业务特点与储蓄类银行有很大区别,难以适用储蓄零售银行的监管和绩效评价标准。为了更好地促进债券类银行的发展,金融政策制定和监管部门应该借鉴国际上对债券类银行专门分类、统计、管理及立法的做法,建立与之相适应的、系统的制度安排,包括监管、绩效考核评价标准等,创造有利于债券类银行生存发展、业务运行和风险控制所必需的基础条件。

  第二,促进储蓄和社会资金向中长期资金转化。

  在我国银行分业经营与分业管理格局目前不能完全改变的情况下,在形成从银行的间接融资向社会的直接融资金融改革和市场发展过程中,可以建立起其间的债券投融资的“缓冲地带”,促进储蓄和社会资金向集中、大额、长期资金的转化,以加大对重点领域和薄弱环节的融资支持。

  在利率市场化改革实施过程中,金融政策制定和监管部门对于存款利率的浮动区间设计,建议考虑给予大额、长期存款更大的浮动范围,设计“储蓄资金”和“社会资金”转化为符合我国城市化、工业化、国际化发展阶段,亟需集中、大型、长期建设资金的金融改革方案,以缓解投资项目资本金匮乏的基本矛盾。

  第三,加强国际合作,拓展海外金融市场。

  在经济全球化的格局下,金融市场基本上主宰了一切经济活动的风险。政府实体是中国债券市场的主要发行方,而我国国有银行则是主要的投资者,政府应该建立一个更强大的债券市场。随着向海外投资者发行人民币债券的发展,建议国家财政、金融管理部门和开发性金融机构考虑到海外发行中国中长期融资债券,将全球的资金吸引到中国来。

  我国财政部于2011年8月在香港发行200亿元人民币债券。此次虽然吸引了人民币的需求,但可惜吸收的是与美元直接挂钩的港币,无法引导美元转换成人民币。我国如果选择在国内增发国债,滞留在外的美元贸易盈余,仍将受阻于流动性与外汇管制两个因素,结果反而是在国内回收人民币。我国必须在美元资金充沛的资本市场,发行以人民币计价之特别国债,才能发挥抵挡美元资产膨胀的作用。

  由于人民币后市高度看好,特别国债之投资价值,可以克服种种发行及经销上的成本顾虑。在欧美市场,特别国债可回收部分美元贸易盈余,在我国积极推动以人民币结算贸易的国家或区域,更可供国外进口商储存所需之长期人民币资金,在实质上助推人民币跨境结算。人民币计价的海外特别国债,可吸引人民币往外移动,有了货币的承载工具,人民币国际化才不会落于空谈。在海外发行国债所得人民币,可提供贸易结算融资需要,也可满足投资者对人民币账户的需求,我国应对主要出口贸易往来国家积极推动中长期债券,协助各国在美债、欧债外,另辟管道储藏高潜在价值的人民币,双方互惠互利。

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